（原标题：星浩资本倒下的“多米诺”：总裁离任与商业运营之踵）

十月末的上海已经寒风瑟瑟，从地铁七号线行知路沿着沪太路南行，大约三百米的交汇路口，“静安大融城（资料、团购、论坛）”的户外广告在红色背景映衬下显得格外惹眼，而在同一广告牌的左侧，“大宁星光耀广场”的字样清晰可见。

广告牌不远处伫立着的塔吊并没有运转的迹象，路旁葱郁的香樟树以及沿街而立的围墙更为这个“充满商业故事”的城市综合体平添一份神秘。要不是清脆的金属敲打声以及偶尔进出的运输车，过往的人大概不会知道里面在经历着什么。

这个由星浩资本联手绿地集团运作的项目不再是过去的“大宁星光耀广场”，因为光大安石的介入，星光耀广场的商业部分已经贴上了“大融城”的标签。今年1月，光大安石持股14.28%的嘉宝集团出资4.5亿元投资上海光翎投资中心，后者共募集资金32亿元，全部用于投资大宁星光耀广场。

不过，彼时各方的缄默并没有给这个曲折隐秘的商业故事一个明确的结局，直至静安大融城的亮相，三方的商业逻辑才有了更清晰的梗概。光大安石内部人士向时代周报记者证实，其仅仅是介入到星光耀广场的商业部分。

“我们没有介入到写字楼，只是负责整个商业的运营，用的是‘大融城’的品牌。”和星浩资本一样，光大安石的主要业务也是地产私募基金，两者都有一套针对商业地产的“融投建管退”机制。

曾经想要对标铁狮门的地产私募“明星”将上海核心商业让予光大安石并不是纯属偶然，令星浩资本更为尴尬的是，房地产市场的周期波动让其过去的布局陷入泥泞，兑付违约、投资者维权以及总裁的接连离任让这家隶属于复星集团的地产基金投资管理平台频频卷入舆论风暴。

星浩商业的短板

大宁星光耀广场是星浩资本首个纯商办类的项目，也是第一个与外部开发商进行合作的项目。2013年5月，赵汉忠个人联手绿地集团以13.79亿元拿下闸北区319街坊87丘地块，双方各自持有项目50%的权益。

星浩资本对大宁项目的投入资金来自于星光耀基金II和III期，两者分别于2012年和2014年完成封闭，认缴金额为19亿元及37亿元。上述两只基金所投项目除了大宁星光耀广场，还包括了上海真如、苏州、泉州、台州等多个星光耀广场。

在斩获大宁项目之前，星浩资本投资的均为城市综合体。因为赵汉忠熟谙在基金运作模式中，资金的退出有明确时间表，囊括多种业态的综合体一方面可以分散风险，另外也可以率先散售住宅或酒店式公寓来实现资金回流，从而尽快返还投资者资金。

这样的思路在星光耀基金过去三期的募集路演材料上都有明确提及，70%至80%的散售比例及20%至30%的整售比例是星浩资本对于投资标的的“硬性标准”。

但显然，大宁星光耀广场是个“例外”，这个体量超过26万方的项目仅有商业和办公两种业态，均不能满足快速回笼资金的需求。与此同时，受到基金兑付违约的影响，大宁星光耀广场的进展也难言理想，项目写字楼在去年才完成结构封顶开始销售，商场部分更是到今年才实现封顶。

基金到期的压力成了悬在星浩资本头上的达摩克利斯之剑，而此时的“引援”显得尤为迫在眉睫。光大安石的“进场”一方面是对星浩资本资金压力的纾解，另外也是对其商业运营能力的增补。

“星浩资本团队在招商和运营方面相对弱一些，而光大安石在上海已经有大融城项目在运营，本身也做得不错。引进资本和相对成熟的团队也是为了推动星光耀广场的招商、运营往前走。”上海商业地产资深业内人士向时代周报记者指出。

据其介绍，星浩资本的商业经营团队只是一个辅助的团队，主要负责招商，对运营的重视程度不够。“但商业只有做好了才能带来金融资本方面的背书，因此光大安石的介入既引入资金，又引入了商业运营团队。”

星浩商业运营的短板同样体现在其他项目上，今年9月7日，万达以商业投资服务的模式入主泉州星光耀广场Mall，双方联姻之后，这个体量为10万方的购物中心将更名为星光耀万达广场。种种迹象表明，擅长和资本打交道的星浩在商业运营上却仍然欠缺火候。

下沉三线的泥泞

星浩资本从初创开始，就把投资的重心放在了三线城市，在其布局的12个项目中，仅有上海、苏州、大连的5个项目处于一二线城市，其余都位于哈尔滨、南通、台州、泉州、宁波余姚这样的三线城市。

可以肯定的是，布局战略的下沉在相当程度上降低了星浩资本的拿地成本。据时代周报记者统计，星浩资本上述12个项目的拿地时间横跨2011年到2015年。其中，大宁项目的楼面价最高，为8600元/平方米，最低的是苏州星光耀广场，仅为1355元/平方米，其平均楼面价也仅为4089元/平方米。

星浩资本下沉三线的做法也几乎是同时期房企布局上的共识，2010年“国十一条”的出台使得不少一二线城市出台了严厉的限购政策，伴随竞争的白热化以及市场的结构性饱和，“资本”开始出现大转移，三四线城市在“流动性之火”的涌动下似乎看到希望。

大型开发商也都不约而同地选择了下沉三四线，其时房企在融资渠道的封闭也给监管尚未有明确规定的地产基金腾出了发展空间，星浩资本也在2011年和2012年完成星光耀基金I、II期合计56亿元的募集和投资，拿下了南通、哈尔滨、大连、苏州以及上海真如的5个星光耀广场。

及至III期37亿元于2014年11月28日封闭时，成立不足5年的星浩资本已经累计募集资金93亿元，完成了十个项目的投资。但在这段时间轴中，房地产市场的形势也出现了骤然转向，2014年全国商品房销售面积同比减少7.6%，同时库存达到历史新高。曾经下沉三四线的开发商都选择了“回归一线”。

行情的骤降对星浩资本来说却像是撞到了“多米诺骨牌”，有行业分析师曾表示，星浩资本的核心是高杠杆快周转模式，在房地产市场处于快速发展的周期时，该模式或许可以成功。

“但对处于调控和转型时期的房地产市场来说，这种高杠杆快周转的模式将面临预期收益率缩水、基金退出渠道不畅等风险。一旦一个项目出现问题，将会引发连锁反应。”

大连星光耀广场是倒下的第一张“多米诺”，星浩资本方面也公开承认，大连项目确实有一定的销售困境，当地政府的供地节奏未能掌握好，导致区域产品供应量过大，销售不畅也使得资金回笼的速度大打折扣。

在周转速度要求的倒逼下，星浩资本采取了下调销售价格、对大户型产品“封盘”改造、酒店式公寓改作养老产品、对商办物业进行大宗交易等应对措施，但带来的成效也是杯水车薪。

受此影响，星浩资本承诺投资者的收益预期也未能实现。在这个过程中，LP们集体发难，并质疑星浩资本涉嫌利益输送、关联交易未及时披露等诸多问题。

直至今日，星浩资本最早介入开发的哈尔滨及大连星光耀广场仍然有不少房源在售，而这两个项目的开发周期已经长达5年之久。同时，宁波的星光耀广场在拿地两年后仍处于施工中，未有公开销售的信息。

星浩总裁两年三换

星浩资本的来头并不小，它的最大股东是中国版巴菲特郭广昌掌舵的复星集团，投资人包括阿里巴巴、易居、苏宁电器、巨人集团、华谊兄弟等，它最初的团队管理者是有着金地“三驾马车之一”称呼的赵汉忠。

豪华的班底加之地产私募基金的“风口”正当时，赵汉忠从一开始就喊出了5年200亿以及适时IPO的雄心壮志。在大连项目受阻前，没有谁会对此提出质疑，因为仅仅两年，星浩资本就完成56亿资金的募集，速度之快令市场咋舌。

但在销售受阻、兑付违约等一系列的多米诺骨牌倒下后，星浩资本的人事动荡才刚刚掀起一角。最新的一例是，履职不足3个月的王国光辞去了星浩资本总裁的职务，而这也是星浩两年内第三位离任的总裁。

在这之前，赵汉忠和黄海滨已经相继交出实权。2014年12月，时任星浩资本总裁的赵汉忠被“擢升”为复星地产联席总裁兼星浩资本董事长，这看似升迁的背后实际上是对赵汉忠的架空和削权。

相对应的，黄海滨继任总裁。但此时的星浩已经是“高处不胜寒”，黄海滨掌舵的时间并没有太久，仅仅履新8个月后，他便选择了从星浩出走创业，并带走了部分团队。

黄海滨离开星浩资本后的相关工作主要是由执行总裁陈卿来负责。但今年6月的一纸任命书，将王国光推向了星浩资本总裁的位置。在这之前，他是浙商建业的执行总裁兼复地集团副总裁。

不管是主动，还是被动，三代最高掌权人在短期内的相继去职已经在预示这不会是一个简单的“人事更迭”，尤其是过去两年，星浩资本这家地产私募明星已经屡陷兑付风波。对于任何一个掌权者来说，如何收拾好既有的摊子都是一个略显棘手的问题。

因为产生兑付违约的已经不仅仅I期，II期FOF基金投资者也在今年年初发起了维权。时代周报记者获得的一份资料显示，投资者对于星浩资本II基金所宣传的投资回报、兑付期限以及存在的违规行为都提出了质疑。

据了解，星浩资本在II基金募集时曾表示FOF基金劣后投资每年回报可达40%，投资1.5至2年后开始分配。但在2015年星浩发布的运作报告中，投资预期收益大幅缩水为每年12~15%。非但如此，原本定于2015年底的还本时间也延迟，理由是大宗商业物业销售缓慢、估值不高。

即便投资者与星浩商定还本方案后，第二次兑付也被复星地产董事会叫停，提出一次性买断投资人在FOF基金中投资权益，这让投资者们十分恼怒。

事实上，与投资者之间的博弈已经成为星浩资本这两年曝光频率颇高的事情，而关于其模式的成败现在似乎还不好定论，因为至少从眼下来看，它的多数项目也都还处于正常运转之中。或许总裁们的离任，只是复星探索地产基金模式运作中所要付出的必要“代价”。