投资要点

海外供给扩产已到拐点:过去几年,尿素景气大幅下滑的根本原因就是,海外低成本产能,尤其是凭借页岩气革命带来成本优势的北美产能的大量扩张压制了我国出口,进而导致国内供给过剩。但据统计,中东和北美的低成本产能扩张已近尾声。而且我们判断北美气价将上涨至5美元/百万英热,对应尿素成本达到1400元/吨,比国内煤头成本更高,比价优势已经丧失。

国内产能开始出清:国内尿素有效产能8455万吨,成本从高到低分为气头、固定床和水煤浆法三种工艺,产能规模分别为2384、4636和1435万吨。今年11月我国取消了化肥气价优惠,气头成本将普遍上涨280元/吨以上,有超1000万吨产能将受影响。固定床法目前单吨成本普遍比水煤浆高200元以上,亏损严重。目前有约900万吨产能已经关停,40万吨以下的小厂尤为严重。如果明年春耕旺季期间,价格仍然维持低位,则产能也将加速退出。预计明年总计退出产能为900万吨,届时我国有效产能将降至7555万吨。

开工率将提升:国内农用尿素需求虽然一直呈下滑趋势,预计明年将减少140万吨,但是工业需求,尤其在人造板和车用尿素领域增长很快,预计将增加75万吨。出口市场我们预计为1070万吨,对应总产量为7221万吨,有效开工率明年也将回升到96%。

水煤浆盈利有望提升;过去几年由于尿素行业一直处于洗盘阶段,全行业亏损,即使水煤浆法成本优势明显,但也依然无法获得好的盈利。但未来随着产能出清逐步兑现,我们预计水煤浆法的成本优势将会体现出现。产能出清后,我国产量的边际成本为1580元/吨,这也意味着水煤浆的吨净利有望恢复到250元/吨。

投资建议:

目前行业内尿素A股上市企业较多,煤头尿素建议关注湖北宜化(000422,未评级)、阳煤化工(600691,未评级)、鲁西化工(000830,未评级)等,产能分别为330、550和185万吨,每万元市值的尿素产能为4.9吨、9.2吨、2.4吨;尿素每100元价格上涨的业绩弹性为0.28元、0.23元、0.09元。

风险分析:

退出产能大量复产;尿素需求低于预期;国内和美国气价上涨低于预期。