在2016年12月初，排队等待了两年多时间的广东翔鹭钨业股份有限公司（以下简称“翔鹭钨业”）首发终获通过。据了解，此次翔鹭钨业发行新股数量不超过 2,500 万股。公开资料显示，翔鹭钨业专注于钨制品的开发、生产和销售。

　　虽然翔鹭钨业已经正式登陆资本市场，但因为公司面临诸多问题，如业绩对大客户存在重大依赖嫌疑，同时股权极度集中而让中小投资者感到担忧，以及公司内部治理也存在缺陷，公司股价未来表现如何，难以下结论。

　　业绩依赖重点客户

　　翔鹭钨业对大客户存在较为严重的依赖，这有可能会成为企业成长路上的“定时炸弹”，如在未来不能及时妥善解决，前景堪忧。

　　招股书资料显示，2013年至2015年，翔鹭钨业前五大客户的合计收入分别为31432.97万元、28785.31万元和30887.28万元，占比分别为 44.92%、38.87%和 42.39%。而在同期，已上市的章源钨业前五大客户的合计收入占比为 21.86%、22.02%和22.04%，业绩对大客户依赖程度孰轻孰重，一目了然。

　　其中，氧化钨销售对重点客户依赖程度达到了极致。数据显示，在2013年度、2014年度、2015年度和206年1-6月，氧化钨销售金额分别为9421.57万元、12388.61万元、17717.58万元和11825.84万元，该产品销售收入占比分别为13.47%、16.73%、24.32%和33.35%。而包括株洲硬质合金集团有限公司及其关联方、五矿有色金属股份有限公司、韩国 TAEGUTEC LTD.等在内的前五大客户，几乎消化了翔鹭钨业所有的氧化钨，销售比例常年高达99%以上。

　　IPO分析专家表示，部分冲击中小板和创业板的公司，在华丽的业绩背后普遍存在对大客户有重大依赖的共同特征，这为发行人的独立性埋下了隐患。对于业绩依赖重点客户现象，存在“客户协助式”成长的嫌疑之外，还存在其他问题，一旦大客户发生较大的变故，对公司业绩将产生极为不利的影响。

　　“夫妻老婆店”一股独大

　　翔鹭钨业属于典型的“夫妻老婆店”，夫妻二人持股比例接近八成。

　　如果单从股权结构来看，似乎非常合理。招股书资料显示，目前翔鹭钨业三大股东分布为众达投资、启龙有限和陈启丰，三者分别持股26.18%、25.41%和25.41%。其中，众达投资和启龙有限为境内法人股。

　　但实际上公司实际控制人为自然人陈启丰、陈宏音夫妻二人。在此次新股发行前，陈启丰除了直接持有公司25.41%股份，还通过众达投资间接持有公司26.18%股份；陈启丰、陈宏音夫妇合计持有启龙有限100%股权，通过启龙有限间接持有公司25.41%股份。因此，本次发行前，陈启丰及其配偶陈宏音合计控制公司 77.00%的股份。

　　此外，不知是有意还是无意，翔鹭钨业并未将公司实际控制人的子女认定为实际控制人。笔者翻阅招股书发现，不管是持有股份的锁定及减持承诺、稳定股价承诺、信心披露承诺等，实际控制人都是陈启丰、陈宏音二人，而并未包括子女陈伟儿和陈伟东两人。据了解，陈伟东和陈伟儿分别通过持有众达投资29.00%和20.00%股份而间接持有翔鹭钨业的股份。

　　两高管上市前夕离职

　　在公司冲击上市期间，两大高管先后离开，在资本市场上颇为少见。

　　根据招股书资料显示，在2014年6月7日，翔鹭钨业召开第一届董事会第十次会议，免去郭幸华总工程师职务，聘任易军为总工程师。对于郭幸华的离开，翔鹭钨业给出的理由是因自身年龄原因辞去公司总工程师职务。两个月后的8月20日，翔鹭钨业召开第一届董事会第十一次会议，同意吴永中因个人工作安排等原因，辞去公司副总经理职务。

　　两人都是在2012年6月份获得聘任。据了解，在2012年6月22日举行的第一届董事会第一次会议通过决议，聘任聘任陈启丰为公司总经理。并通过陈启丰提名，聘任了一系列高管人员，其中，吴永中为公司副总经理，郭幸华为公司总工程师。

　　不难发现，翔鹭钨业在上市之前，其高管人员变动频繁。尽管翔鹭钨业表示人事变动未对经营决策及业务发展造成不利影响。但管理团队如此动荡，依旧让不少投资者对于公司未来的治理产生质疑。

　　频繁分红为哪般

　　报告期内，翔鹭钨业拿出大笔现金分红，在公司债务压力逐年上升的情况下，该做法显然让人难以理解。

　　据了解，在2013年年中至2016年一季度，翔鹭钨业进行共计4次现金分红，耗资5625万元。具体为2013年6月股东大会决议向全体股东派发现金股利1,500.00 万元、2014年2月向全体股东派发现金股利1,500.00万元、2014年7月分配利润中的1500万元、2016年2月向全体股东分配1,125.00 万元。

　　但观察翔鹭钨业的负债情况，却发现债务压力并未减轻。招股书资料显示，2013年末、2014年末、2015年末和2016年6月底，公司债务合计分别为2.43亿元、2.62亿元、2.64亿元和2.92亿元，债务逐年上升，压力不断增加。

　　在此前提下，翔鹭钨业仍然频繁分红，让人感到迷惑不解。有行业观察人士甚至指出，其实从分红中“吃到肉”的其实不过是陈氏家族。根据所持股份计算，实际控制人陈启丰、陈宏音夫妻二人可以分得4331.25万元，所分配的红利绝大部分落入了实际控制人手中，实为真正大赢家。